阿里依托Qwen大模型底座实现业务全面重塑，并凭借开源策略与强劲性能加速构建B端生态壁垒。同时，公司坚定上修资本开支以应对旺盛的算力需求，云收入持续高增，验证了“基础设施投入-技术迭代-商业变现”的闭环逻辑。

　　阿里打造了全面的基础设施建设以支撑云业务发展。其中，平头哥实现多款芯片自主可控，其中PPU算力芯片多项配置规格超过A800、接近H20，中标中国联通三江源绿电智算中心项目；磐久超节点服务器和GPU池化系统Aegaeon分别从硬件和软件层面优化算力利用率，助力数据中心高效部署；全球29个数据中心区域和87个可用区亦能支撑各地用户业务需求。基于阿里AI战略布局，预计其将坚定资本开支投入，全面拥抱AI时代发展，云收入也将同步快速提升。

　　平头哥芯片布局广泛，算力卡中标关键数据中心项目。平头哥作为阿里算力基础设施的核心，已成功构建覆盖数据中心到边缘互联的全栈式芯片产品矩阵，成为推动国产高性能算力中心建设的关键力量。在数据中心侧，倚天系列Arm架构服务器芯片专为云原生应用设计，兼顾高性能与高能效，已成为阿里云数据中心的核心算力引擎；含光系列高性能人工智能推理芯片，针对深度学习算法优化，大幅提升了搜索推荐与视觉计算的效率；镇岳系列高性能企业级SSD主控芯片，专为云存储场景打造，有效解决了IO吞吐瓶颈，保障了大规模数据的稳定存取。此外，在物联网边缘侧，羽阵系列RFID超高频电子标签芯片则凭借高灵敏度与环境适应性，打通了物理世界与数字世界的连接，实现了感知的广泛覆盖。而在底层架构层面，玄铁系列处理器作为RISC-V架构的行业领跑者，不仅实现了指令集的自主可控，更通过软硬协同推动了开源生态的繁荣，为差异化计算提供了灵活高效的架构支撑。

　　重点项目方面，《新闻联播》于9月16日展示了中国联通三江源绿电智算中心项目建设成效，涉及阿里平头哥设备1024台，算力卡16384张，总算力达到1945P。央视进一步展示了平头哥PPU，其采用HBM2e显存，显存容量多达96GB，片间带宽为700GB/s，功耗为400W，多项配置规格超过A800、接近H20。

　　硬件+软件协同优化算力利用率。阿里云持续推动硬件和软件协同以优化算力资源利用率。硬件层面，阿里云于2025云栖大会布了全新一代磐久AI Infra2.0 AL128超节点服务器，其支持128~144颗GPU芯片、350kw供电和500kw散热能力，通过将CPU节点、GPU节点、ALink SW节点、供电节点等解耦，实现行业主流芯片兼容，支持CPU与GPU数量的灵活配比，相对于传统架构同等AI算力下推理性能可提升50%。软件层面，阿里GPU池化系统Aegaeon则通过高速网络将GPU资源从服务器解耦，构建统一算力池，从而支持根据负载对算力进行动态、精细化的调度，极大提升了数据中心整体的GPU资源利用率与部署灵活性。

　　数据中心全球部署，满足各地用户业务需求。阿里云经过10年全球化拓展，目前已建成遍布全球的数据中心及云计算服务能力。截至2025上半年，阿里云已建设29个数据中心区域和87个可用区，可为全球企业提供稳定充足的云计算资源供应。同时，超3200个边缘节点本地化就近部署，资源可灵活弹性扩展，满足对网络时延要求高的场景，可为中国企业遍布全球的分支机构或生产基地等提供边缘计算资源和网络接入，构建稳定高效的全球网络，方便业务开展。

　　阿里云25Q3收入增长34%，AI相关产品连续9季度三位数增长，进一步上修资本性开支目标。11月25日，阿里巴巴公布2025年第三季度财报，实现营业收入2477.95亿元，同比增长5%（若不考虑高鑫零售和银泰的已处置业务的收入，同口径收入同比增长将为15%）；实现净利润206.12亿元，同比下降53%。其中，阿里云收入398.24亿元，同比增长34%（不计入阿里巴巴并表业务收入为29%），增速进一步创三年新高。公共云业务收入增长带动阿里云收入高增，尤其AI相关产品收入连续九个季度实现三位数的同比增长。

　　25Q3，随着AI应用正在推动传统产品实现巨大的增长势头，阿里巴巴AI相关收入占外部客户收入的比重超过20%的同时进一步增长。报告期内，公司发布通义旗舰模型qwen3-Max，在大模型调用coding解决真实世界问题、多工具调用等专项测试中处于全球第一梯队；11月17日千问APP公测版在上线万。

　　资本开支方面，25Q2阿里巴巴资本性支出达到315.01亿元，同比增长80%。公司在业绩交流会上表示，从客户需求看，此前规划的3800亿资本开支可能偏小，后续会以比较积极的态度投资AI基础设施。同时，当前AI资源仍处于供不应求的状态，至少在3年之内不存在AI泡沫。

　　海外大厂Capex持续增长，AI浪潮继续向上。2025年第三季度，北美云四大厂商（微软、亚马逊、谷歌、Meta）资本开支同比增长68%，环比提高9%，仍呈现上行趋势：

　　微软：2026财年第一季度（2025自然年第三季度），微软实现营收776.7亿美元，同比增长18%，超过分析师753.3亿美元的平均预期；录得277.5亿美元净利润，同比增长12%。其中，智能云业务收入309.0亿美元，同比增长28%，其中Azure云业务收入增速达40%，高于25Q2的39%，反映AI算力需求爆发式增长下微软云计算产品栈直接受益。同时，微软预计第四财季营收将达到795-806亿美元；预计Azure云业务的增长率达到37%。

　　FY26Q1，微软资本支出为193.9亿美元（不含融资租赁），同比增长30%，环比增长14%；包括融资租赁获得资产在内，总资本支出为349亿美元，高于市场预期300亿美元，其中大约一半的投入用于购买GPU/CPU。微软表示，其总体支出会逐季上升，目前预期FY2026支出增速将超过FY2025年（此前表示FY2026资本开支增速将低于FY2025）。

　　亚马逊：2025年第三季度，亚马逊实现营收1801.7亿美元，同比增长13%，超过市场预期1778亿美元；实现净利润211.9亿美元，同比增长38%，同样超出市场预期。其中，AWS云服务部门净销售额330.0亿美元，同比增长20%，高于分析师预期的324亿美元，创三年最快增速。展望2025年第四季度，公司预计净销售额为2060-2130亿美元，中位数略高于市场预期；营业利润为210-260亿美元，中位数略低于分析师预期。

　　25Q3，亚马逊资本支出为342.3亿美元，同比增长61%，环比提高6%。其中，公司资本开支主要用于AWS、定制芯片以及基础设施。公司表示将加大投资，预计2025全年现金资本支出将达到1250亿美元，高于此前预期，2026年还会进一步增加。

　　谷歌：2025年第三季度，谷歌总营收为 1023.5亿美元，同比增长16%；净利润350.0亿美元，同比增长33%，均超出市场预期。其中，谷歌云业务营收151.6亿美元，同比增长34%，超出市场预期的147.5亿美元。公司在业绩会上表示，谷歌新云客户同比增长34%，超过70%的云客户使用谷歌AI产品；目前谷歌云部门的积压订单增至1550亿美元；此外，谷歌每日处理的Token量达1300万亿，年增长超过20倍。

　　25Q2，谷歌资本支出为239.5亿美元，同比增长83%，环比增长7%，其中绝大部分用于技术基础设施中，六成投向服务器，四成用于数据中心和网络设备。公司上调全年资本支出至910-930亿美元（前值为850亿美元），并预计2026年资本开支将进一步增加。

　　此外，10月23日AI初创公司Anthropic宣布与谷歌达成合作，将部署多达100万个谷歌的TPU芯片以训练旗下AI大模型Claude。此次扩展计划价值数百亿美元，预计算力容量将于2026年达到1GW（千兆瓦）级别。

　　Meta：2025年第三季度，Meta实现营收512.4亿美元，同比增长26%，显著超出市场预期的512.4亿美元；实现净利润27.1亿美元，同比下滑82.7%，主因受159.3亿美元一次性税收影响，剔除税收影响后净利润同比增长20%。Meta CEO扎克伯格表示，公司正不断将广告排名和推荐模型进行整合，目前模型数量已减少约100个，并计划在未来几年内再整合200个模型；新的广告排名模型使Instagram的广告转化率提高了2%。此外，Meta预计，2025年第二季度营收将介于560-590亿美元区间。

　　25Q3，Meta资本支出为188.3亿美元，同比增长128%，环比提升14%；包括融资租赁获得资产在内，25Q3总资本支出约194亿美元。公司在财报法说会上表示，预计2025年资本支出（包括融资租赁本金支付）在700-720亿美元之间，较之前的660-720亿美元的预期进一步上修下限。同时，公司预计2026年将加大投入力度，通过自建基础设施和采购第三方云服务以满足算力需求，资本开支增幅将远高于2025年。

　　从阿里和海外云厂商的收入/资本开支增速变化看，收入的起量往往晚于资本开支3-4个季度。其中，阿里云收入在23Q2-24Q1加速增长，资本开支则从24Q1起开始高增；海外云厂商23Q1-23Q4收入加速增长，资本开支自24Q1以来加速增长。究其原因，AI带来了云业务的增量需求，ChatGPT于2022年底推出后，海外云于次年Q1起逐步起量，国内略有滞后，阿里云收入从23Q2开始增长。当云厂商看到不断增长的客户需求后，则逐步加大资本开支投入计划以满足用户需求，对应的是资本开支维持高位。反过来讲，由于资本开支滞后于收入，则当国内外大厂资本开支仍然持续时，云业务收入增长的确定性较高。

　　除传统云厂商及科技厂商不断上修资本开支预期外，OpenAI作为AI大模型龙头加速部署数据中心，而Oracle作为云计算行业后进者看到了从CPU云向GPU云转型的机会，Anthropic亦构建了新的AI投资循环。

　　1）站在Oracle的角度，看到的是AI时代云计算需求激增，向GPU云转型的机遇。需求侧，早在2025年6月，Oracle宣布签署一份年度收入达300亿美元的云服务协议，7月外媒报道验证OpenAI将向Oracle租用约4.5GW的数据中心电力，9月OpenAI确认与Oracle签署协议，将在五年时间内采购价值3000亿美元的计算基础设施（平均年采购600亿美元）。为了满足AI云计算需求，Oracle坚定向GPU云转型，5月采购英伟达价值400亿美元GPU芯片（路透报道称约40万颗GB200），10月与AMD达成合作，首批部署5万颗MI450，且将在后续持续扩容。上述开支明显超出Oracle经营性现金流。

　　2）站在OpenAI的角度，是AI时代庞大的计算需求，以及2033年250GW数据中心的野心（按黄仁勋1GW数据中心500亿美元成本计算对应10.5万亿美元空间）。据OpenAI内部信息，公司预计2025年底建造数据中心容量超过2GW，并在2033年达到250GW，近期密集动作与上述目标相契合。截至目前，OpenAI已合计达成26GW数据中心部署协议（英伟达10GW+AMD 6GW+博通10GW），与CoreWeave （从挖矿全面转向算力租赁）累计达成224亿美元的合作协议（25Q1达成5年119亿美元合同+25Q2 40亿美元扩展协议+25年9月65亿美元新合作协议）。

　　3）围绕Anthropic同样构建了新的“AI投资闭环”。Anthropic早期投资方包括亚马逊、谷歌等云厂商。2025年10月，谷歌与Anthropic达成协议，将向其供应高达100万颗TPU构建算力中心，交易价值数百亿美元。同年11月，微软和英伟达分别承诺向Anthropic投资至多50/100亿美元，而Anthropic则承诺从微软购买价值300亿美元的Azure算力，并已签订合同购买高达1吉瓦的额外算力，上述算力将完全运行在英伟达AI系统上。

　　算力融资方式呈现多样化，Oracle有望挤压传统云厂商上修资本开支。海外密集的资本开支动作反映北美科技大厂AI投入的两大趋势：

　　1）算力融资方式多样化：英伟达在向OpenAI投资时可获得无投票股权，OpenAI与AMD合作时将获得认股权证，以股权换算力的方式暗含了实际更高的资本开支总量。

　　2）传统云厂商资本开支有望进一步上修：除Oracle外，目前包括亚马逊在内的所有其他云大厂（TTM）经营活动现金流净额都能覆盖资本开支，投入尚处于安全阶段，而Oracle上述密集的资本开支计划则需要通过举债以覆盖投入。考虑到Oracle向GPU转型的方式可能对传统CPU云厂商造成冲击，从而倒逼其他大厂跟进资本开支，即北美云厂商存在资本开支进一步上修可能。

　　阿里资本开支同样存在上修空间。一方面，阿里表内资本开支可能上修，吴泳铭在阿里巴巴2025云栖大会的表述相一致——“集团资本开支会在3800亿的基础上增加更多的投入”“到2032年，阿里云全球数据中心的能耗规模将提升10倍” （考虑到硬件效率的优化，最终有效算力规模提升甚至可能远超10倍）；阿里25Q3财报业绩会也表示“此前规划的3800亿资本开支可能偏小”。另一方面，阿里目前的（TTM）经营活动现金流净额同样能覆盖资本开支，亦存在上修空间。其中阿里9月10日已公告计划发行总额约32亿美元的零息可转换优先票据进行债务融资，募资净额的80%将用于加强云基础设施，剩余约20%将用于支持国际商业业务的扩张。

　　云服务角度看，不同报告口径进一步凸显了阿里云的优势，即收入占比高，份额提升快。

　　IDC《中国大模型公有云服务市场分析，2025H1》报告称25H1中国公有云上大模型调用量（云厂商对外部客户提供的服务，不含自有业务）达536.7万亿Tokens，较2024年全年114万亿Tokens增长近400%。其中火山引擎以49.2%的份额位居第一，阿里云百炼平台27.0%和百度智能云千帆平台17.0%次之。

　　Omdia的《中国AI云市场，1H25》报告则指出25H1中国AI云市场规模达223亿元，超过24年总规模208.3亿元，阿里云占比35.8%位列第一，其他大厂分别为火山引擎14.8%，华为云13.1%，腾讯云7.0%，百度云6.1%。

　　IDC更早的报告《中国AI公有云服务市场份额，2024：全面向生成式AI演进》则指出，2024年中国AI公有云服务市场规模达195.9亿元，同比增长55.3%。百度智能云、阿里云位居市场并列第一，其次是腾讯云和华为云。分公有云服务市场看，计算机视觉市场规模达81.0亿元，同比增长33.7%，腾讯云、百度智能云分别位居市场第一和第二；对线%，阿里云、百度智能云位居前两名；智能语音市场规模达18.8亿元，同比增长19.5%，位居市场前四名的厂商是阿里云、百度智能云、腾讯云、华为云；自然语言处理市场规模达22.2亿元，同比增长51.1%，百度智能云、华为云、阿里云位居市场前三名；机器学习平台市场规模达52.9亿元，同比增长163.8%，位列前五的厂商是华为云、阿里云、亚马逊云科技、百度智能云、腾讯云。

　　对比IDC和Omidia 25H1的报告：1）IDC统计的口径只包括了MaaS，而Omida的数据则包括了IaaS+MaaS+SaaS；2）IDC报告的Tokens调用量份额反映的是大模型被外部调用的次数，Omida统计的收入口径差异较大，尤其火山引擎的降价策略放大了二者的差异。

　　对比IDC 2024年和Omidia 25H1的报告：1）二者统计出的2024年市场规模差距不大（195.9亿元vs208.3亿元，差距约6%），一定程度可认为口径较为一致；2）阿里云的份额在25H1快速提升，反映阿里模型开源策略对占据市场份额的促进作用。

　　（1）AI产业商业化落地不及预期：目前各环节AI 产品的商业化模式尚处于探索阶段，如果各环节产品的推进节奏不及预期，或对相关企业业绩造成不利影响；（2）市场竞争风险：海外 AI 厂商凭借先发优势，以及较强的技术积累，在竞争中处于优势地位，如果国内 AI 厂商技术迭代不及预期，经营状况或将受到影响；同时，目前国内已有众多企业投入AI产品研发，后续可能存在同质化竞争风险，进而影响相关企业的收入；（3）政策风险：AI技术的发展直接受各国政策和监管影响。随着AI在各个领域的渗透，政府可能会进一步出台相应的监管政策以规范其发展。如果企业未能及时适应和遵守相九游体育科技关政策，可能面临相应处罚，甚至被迫调整业务策略。此外，政策的不确定性也可能导致企业战略规划和投资决策的错误，增加运营的不确定性；（4）地缘政治风险：在全球地缘政治环境的波动下，尤其美国对中国的出口限制或将直接影响国内企业算力芯片的获取，进而影响其产品研发和市场竞争力。同时，地缘政治风险也可能导致 AI 产品开拓海外市场面临障碍，影响相关企业的营收情况。

　　应瑛：中信建投证券计算机行业首席分析师，伦敦国王学院硕士，5年计算机行业研究经验。2021年加入中信建投，深入覆盖医疗信息化、工业软件、云计算、网络安全等细分领域。

　　证券研究报告名称：《阿里链研究1：阿里云持续加速，开源生态+模型性能构建B端壁垒》